201307220118美「知不底債」,市「欲退還凝」

美「知不底」債,市欲「退」還「凝」

 

2013/07/19Marbo-Blog︰承前文「美國退市諗真啲」發表不久,2013/7/19美國爆出底特律市政府資不抵債,正在申請破產保護。在此之前不到一個月,伯南克還言之鑿鑿退市,金融市場即時人仰馬翻。言猶在耳,一個轉頭已急不及待「今日的我打倒昨天的我」,在7/10表示「在可預見的未來,高度寬鬆的貨幣政策依然是美國經濟所需要的,低通貨膨脹與高失業意味需要繼續推動刺激政策。」另一方面,根據最新發表的FOMC會議記錄亦顯示很多(Many)與會委員會表示要見到更進一步就業市場改善方可考慮減慢買債速度(見前文)。及至7/18伯南克剛完成任內最後一次國會聽證會,仍多次強調何時退出資產購買計劃不是預先設定的,而是根據經濟指標的改善情況將會作出適當的決定,更強調如果經濟形勢不佳,進一步增強QE的購債計劃也不是沒有可能的。

 

市場雖然對伯南克的「補鑊」言論反應比較正面,然而對他之前鷹派鷹不了多久,就急不及待褪去Cosplay用的黑鷹羽毛變回白鴿之舉動,實在令不少人感到有點前言不對後語之感。伯南克不是誰人,是美國聯儲局最高統帥,也是全世界最具影響力的財金官員之一,他的說話當然是舉足輕重,又怎會出爾反爾輕率行事呢?當然,政治家一向善變,也不可以太快太離譜吧!這不免令人懷疑背後是否另有隱情或者出乎他意料之外的大事。

 

終於到了2013/7/19行文之日,美國爆出底特律市政府資不抵債,正在申請破產保護,謎底似乎被打開了!首先,「破產保護」不是「破產」,是另一個解決企業破產的法律程序,規範於United States Code Chapter 11,因此又稱為「第11章破產保護」,負債人在申請破產保護後的120天內有權提出融資和重組等方案,以避免債權人對負債人提出直接破產。所謂「融資」和「重組」,簡單來說不外乎是短債變長債,高息變低息,最後就是大家近年耳熟能詳的削債,英文叫Haircut︰頭髮只有越剪越短剩得越少,都十分顧名思義,也就是名正言順合法的借多多還少少!

 

對於今次底特律市政府申請破產保護,市場反應不大,歸根究底,大概是市場早已心裡有數,因為自金融海潚後,底市已不斷傳出財政問題,今年三月更發出財政緊急狀態令,如果真是要驚訝,恐怕是驚訝為什麼可以拖到今天才出事了!然而,這不是全無負面後果的,最直接的不難想像就是人們對底市所屬密西根洲Michigan State及其有關市政府的財政信心減低,因而導致系內政府融資成本增加,簡單來說,他們的債息會被扯上。

 

然而,美國有類似風險的市及洲政府不只底特律一個,較早前已有阿拉巴馬及其他知名市府,往後在排隊步其後塵的亦大有人在,正是前面有人後有來者,發債、賴債、仚債、削債,真是代代相傳,一脈相承,前仆後繼!搞不好,如果債權人蒙受太大損失的話,市場的反應就更是不言而喻了。好了,走得出破產保護這步,就是挖爛臉揭起肚皮,削債力度還會客氣嗎?有說今次底市向部份債權人提出的削債幅度高達九成,更堅拒變賣優質資產抵債,一顯「他站著問你借錢,你跪著問他還錢」之氣派!你說市場與債權人會如何?

U.S. MUNICIPAL BOND RATE (07/19/2013)

Muni Bonds

Yield

1 Day

1 Month

1 Year

1 Year Yield

0.15%

0

-6

-5

2 Year Yield

0.44%

0

+6

+13

5 Year Yield

1.33%

-3

+15

+63

10 Year Yield

2.66%

0

+34

+93

30 Year Yield

4.35%

+1

+68

+130

Changes are quoted on base point. Source: Bloomberg

http://www.bloomberg.com/markets/rates-bonds/government-bonds/us/

見本文圖表,2013/7/19之美國地方政府債息已被大幅扯高,年期越長風險越大當然幅度越大。例如與一個月前相比5年債息就升了15點子10年升了34點子,30年升了68點子,相比一年前5年升了63點子,10年升了93點子,30年升了130點子。不要以為100點子不過是1%好像不是很多,因為基數是幾%,其效果是驚人的。以2013/7/19之美國地方政府30年債息4.35%為例,與一年前比較升了130點子,即是說一年前的債息只是3.05% (4.35%-1.30%),今天也就約是升了42% (1.3%/3.05%x100%)!如此類推,至於常用來作參考的10年期債息,與一年前比就約是升了54% (0.93%/(2.66%-0.93%)x100%),與一個月前比就約是升了15% (0.34%/(2.66%-0.34%)x100%)

 

雞食放光蟲,心知肚明,牽一髮而動全身,怕是人人自危,到時美國市債(Municipal Bond財經界簡稱Muni)債息真的被天天扯高,你想又會有多少本來財政就搖搖欲墜,只因在超低息下仍可勉強苟延殘喘的城市被一一推落懸崖呢?不要說主動加息,伯南克還敢減少買債退市食自己把美國債息扯高嗎?他肯,恐怕局內要接手的也不敢吧!

 

再者,底特律市多年來已由以往光輝歲月的汽車名城,漸漸褪色至今天廢屋處處罪案頻生的待救之市,其政府終於痛定思痛,為了重生又可以不大幅裁員,大削福利及收緊開支嗎?爛船三斤釘,始終是貴為全美三大車廠的故鄉,而汽車製造業都是勞工比較密集的工業,美國的失業率真的會不受拖累嗎?最少,一個稍有見識的財金官員,也不會視之等閒吧!一個失業率一個GDP,這兩點不正好呼應了伯南克「出爾反爾」的原因了嗎?

 

底特律是世界最大汽車製造名城,也是美國GDP主要供應者之一,2012年城市GDP$198.8Billion美元,在全美城市中排第14位,約是美國GDP$15,094Billion美元的1.3%及第一位的紐約市$1,287.7Billion美元的15%,比全世界很多國家的還大,排在它後面就是伊拉克和再拋遠一點的紐西蘭。至於就業人數雖然一個城市相比全個美國佔不了多少,然而,其連鎖反應是不可忽視的。不要忘記,底特律並不是也不會是最後一個倒下的城市,後面還是陸續有來,只是有多快有多慢而矣!

 

市場的反應,第一步是喜多於憂,因為美國似乎退市無期,QE欲罷不能,欲「退」還「凝」,對底特律出事亦似乎是早有準備,所以初步好像比較穩定。不過,大家不要忘記大戶及對沖基金大多是做槓桿買賣的,而一般最普遍使用的抵押品就是債券。其中,由於美國國庫債券評級較高,一般美國地方政府債次之,亦是其他債券定價的比較基礎。風平浪靜的日子,當然是沒事,然而每當美債息被扯高債價回落,也就是大鱷手中原有的抵押品也隨之貶值,自然就要變賣手上的其他資產去補倉了。其中,最值得留意的是它們的關係是槓桿式的,也就是以倍數計之。這也是債市對其他投資市場影響深遠的其中一個主要原因。

 

好了,觀乎今次底市出事,股市並未有作出太大負面反應,這是否意味著大戶手上做孖展的Muni不多,或者是早已套戥,有備而戰,所以市場沽壓亦不大呢?這就要多看一點時間了。以筆者Marbo觀察,2013/6/17伯南克「退市論」一出,恆指由約21200點直插差不多1800點至約19400,往後一再澄清,指數又回升至近日之21300左右。這是否就是「退市」的Discount Rate呢?

U.S. Bond Market Size

According to the Securities Industry and Financial Markets Association

(SIFMA) as of Q2 2011 (in Trillions of U.S. Dollars)

Category

Amount

Percentage

Government

9.2

28

Municipal

2.9

9

Agency

2.4

7

Corporate

7.7

24

Mortgage Related

8.3

26

Asset Backed

1.9

6

Total

32.3

100

Note that the total Federal Government debts recognized by SIFMA are significantly less than the total bills, notes and bonds issued by the U. S. Treasury Department, of some 14.4 trillion dollars at the time. This figureis likely to have excluded the inter-governmental debts such as those held by the Federal Reserve and the Social Security Trust.
http://en.wikipedia.org/wiki/Bond_market

 近日底特律出事,恆指牛皮,日內波幅約300點,暫時與「退市論」波幅比例約是6倍。回心一想,2011年計,美國國債之規模約是地方政府債的3(見本文U.S. Bond Market Size列表),與Mortgage RelatedAsset Backed合起來共有$19.4Trillion美元(9.2+8.3+1.9Trillion),也正正是美聯儲局一直QE買入的債類,約佔了所有美債60%(19.4/32.3Trillion美元)。再看Muni則佔約9%(2.9/32.3Trillion美元),前後兩者比例約6.71,也就是約6.7倍的關係。哈哈!好像與上述波幅不謀而合,這真不知道是巧合還是甚麼了!當然,這個比喻不算得上是很科學吧!你話呢?繼續睇戲啦!

 

本文插圖︰Sir Edward John Poynter, ‘Lesbia and her sparrow’.Wikimedia Commons.莉施芘亞Lesbia源自希臘文,意即來自Lesbos島之意,也是古羅馬最偉大詩人之一卡圖慮思Catulus傳說中的情人,有說這只是一個虛構的人物,也有說真有其人,反正因為有了莉施芘亞這位相傳才貌雙全的貴族美人,倒是給卡圖慮思無窮靈感寫出一首又一首可以穿越時空二千年傳頌至今的偉大詩篇,而莉施芘亞另一最為人知的就是她愛以麻雀作寵物,世上亦因此出了不少以此為題的名畫了。

 

本文參考文章︰

(1)2013-06-22The Economist, Ben Bernanke is right to keep on buying bonds.

http://www.economist.com/news/leaders/21579846-ben-bernanke-right-keep-buying-bonds-and-explain-when-he-might-stop-clearer

(2)2013-07-19伯南克國會聽證絕唱美股美元黃金全線漲-財經新聞-新浪新聞中心

http://news.sina.com.tw/article/20130719/10185400.html

(3)2012/07/20WSJ, U.S. Cities With Bigger Economies Than Entire Countries.

http://blogs.wsj.com/economics/2012/07/20/u-s-cities-with-bigger-economies-than-entire-countries/tab/interactive/

(4)2013/06/24Who’s Afraid of Municipal Bonds?, ‘Detroit is moving toward a possible bankruptcy filing. No surprise there.’

http://money.usnews.com/money/blogs/the-smarter-mutual-fund-investor/2013/06/24/whos-afraid-of-municipal-bonds

 

Marbo

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Marbo,三柱投資法,投資理財,歐債危機,牛市熊市,美債危機鬧劇,歐美經濟對中國影響,廿一世紀三國時代,歐債危機,供求曲線之投資應用,成交量的啟示,美國財技OTQE3,笑說樓價,QE4,財政懸崖,限漲令,樓價.

 

 


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